Führe mich durch ein Merger Modell/ Fusionsmodell
- in Fusionsmodell wird verwendet, um die finanziellen Profile von zwei Unternehmen zu analysieren
- den Kaufpreis und die Art der Finanzierung zu bestimmen
- festzustellen, ob das EPS (Gewinn pro Aktie) des Käufers steigt oder sinkt
Schritt 1)
- Annahmen über die Übernahme zu treffen
- Preis und Art der Zahlung (Aktien, Schulden, Bar)
- Bewertungen und die Anzahl der ausstehenden Aktien des Käufers und Verkäufer und erstellst Projektionsrechnung für GuV jedes Unterenehmen
Schritt 2)
- kombinierst du die Gewinn- und Verlustrechnungen
- summierst die Einnahmen und Ausgaben (um eine Gesamtübersicht über die finanziellen Ergebnisse des fusionierten Unternehmens zu erhalten)
- „Foregone Interest“ berücksichtigt (Zinsen auf Bargeld wie ein Opportunitätszins)
- „Combined Pre-Tax Income“ Rechnung reflektiert auch, wenn Schulden aufgenommen wurden für die Fusion und darauf Zinsen zu zahlen sind
- berechnung des kombinierten Vorsteuer-Einkommens wendest du den Steuersatz des Käufers an, um das kombinierte Nettoergebnis (Combined Net Income) zu berechnen
- ombinierte Earnings per Share (EPS) zu berechnen, musst du das kombinierte Nettoergebnis durch die neue Anzahl der ausstehenden Aktien teilen
- Dadurch bekommst du Informationen über die das EPS
Was ist der Unterschied zwischen einer Fusion und einer Übernahme?
- Im M&A deal gibt es immer einen Verkäufer & Käufer
- Unterschied zwischen „Fusion“ und „Übernahme“ ist eher semantischer Natur
- Fusion: Unternehmen in etwa gleich groß/ Übernahme Käufer: erheblich größer ist
Warum würde ein Unternehmen ein anderes Unternehmen erwerben?
- Käufer möchte Marktanteile gewinnen, indem er einen Wettbewerber kauft
- käufer muss schneller wachsen und sieht eine Übernahme als Möglichkeit, dies zu erreichen
- Unterbewertung des Verkäufers
- Kunden erwerben für Up-Selling- und Cross-Selling-Möglichkeiten
- Verkäufer über eine kritische Technologie, geistiges Eigentum oder ein anderes „geheimes Rezept“ verfügt
- signifikante Synergien erzielen kann
Warum wäre eine Übernahme verwässernd/ kontraproduktiv?
Übernahme ist verwässernd:
- wenn der zusätzliche Nettogewinn, den der Verkäufer beiträgt, nicht ausreicht um:
- die entgangenen Zinsen auf Bargeld
- die zusätzlichen Zinsen auf Schulden
- Auswirkungen der Ausgabe zusätzlicher Aktien
Ausgleichen
Akzessorisch = Höherer EPS nach der Übernahme
Verwässert = Niedrigerer EPS nach der Übernahme
Faustregel zur Berechnung, ob eine Übernahme akzessorisch oder verwässernd sein wird?
Deal nur Bargeld und Schulden umfasst
- kannst du die Zinsaufwendungen für die Schulden + die entgangenen Zinsen auf Bargeld addieren und mit dem Vorsteuergewinn des Verkäufers vergleichen
- Deal jedoch Bargeld, Aktien und Schulden umfasst, gibt es keine schnelle Faustregel, die du verwenden kannst
ein Unternehmen mit einem höheren KGV (Kurs-Gewinn-Verhältnis) ein Unternehmen mit einem niedrigeren KGV übernimmt a. or d.?
- kann es nicht sagen, ohne auch zu wissen, dass es sich um einen reinen Aktienverkauf handelt
- ein bargeld- oder schuldenfinanzierter Deal spielt das KGV des Käufers und Verkäufers keine Rolle, da keine neuen Aktien ausgegeben werden
- vorteilhaft, mehr Gewinn für weniger auszugeben, was wahrscheinlicher akzessorisch ist
- keine strikte Regel jedoch es seiden es ist ein Aktientransfer
Was ist die Faustregel, um zu beurteilen, ob ein M&A-Deal ertragssteigernd (accretive) oder verwässernd (dilutive) sein wird?
- einem reinen Aktiendeal (all-stock deal) gilt: Hat der Käufer ein höheres Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) als der Verkäufer, wird der Deal ertragssteigernd sein
- Käufer hingegen ein niedrigeres KGV, wird der Deal verwässernd
- mehr für die Erträge bezahlst, als der Markt deine eigenen Erträge bewertet, kannst du davon ausgehen, dass der Deal verwässernd sein wird
- weniger für die Erträge bezahlst, als der Markt deine eigenen Erträge bewertet, kannst du vermuten, dass der Deal ertragssteigernd sein wird
Was sind die vollständigen Auswirkungen einer Akquisition?
Verlust von Zinsgewinnen auf Barbestände
Zusätzliche Zinsaufwendungen auf Schulden
Zusätzliche ausgegebene Aktien
Kombinierte Finanzberichte
Schaffung von Goodwill und anderen immateriellen Vermögenswerten
Wenn ein Unternehmen in der Lage wäre, eine andere Firma komplett in bar zu bezahlen, warum würde es darauf verzichten?
- Unternehmen könnte sein Geld für andere Zwecke zurückhalten
- sich Sorgen machen, dass es knapp bei Kasse sein könnte, wenn es dann mal wieder schlechter läuft
- Könnte sein, dass das Unternehmen sehr hohe Aktien gerade hat und somit lieber mit Aktien bezahlt
- Auch wenn das eigentlich teurer ist viele schätzen Bargeld zu haben
Warum wäre ein strategischer Käufer typischerweise bereit, mehr für ein Unternehmen zu zahlen als eine Private-Equity-Firma?
- strategische Käufer Umsatz- und Kostensynergien realisieren kann
- Private-Equity-Firma nicht nutzen kann (außer ie kombiniert das Unternehmen mit einem komplementären Portfoliounternehmen)
- Synergien erhöhen Bewertung
Warum entstehen Goodwill und andere immaterielle Vermögenswerte bei einer Akquisition?
- immaterielle Vermögenswerte bzw Dinge wie den Wert von Kundenbeziehungen, Markennamen und geistigem Eigentum – wertvolle, aber keine echten finanziellen Vermögenswerte, die in der Bilanz erscheinen
Was ist der Unterschied zwischen Goodwill und anderen immateriellen Vermögenswerten?
- Goodwill bleibt in der Regel über viele Jahre gleich und wird nicht amortisiert
- Ändert sich nur wenn eine weitere Akquisition stattfindet
- immaterielle Vermögenswerte hingegen werden über mehrere Jahre amortisiert und beeinflussen die Gewinn- und Verlustrechnung (belasten die Ergebniss vor Steuern)
- Unterschiede in Bezug auf das, was sie jeweils repräsentieren (aber nur Experten)
Gibt es noch andere „immaterielle“ Posten außer Goodwill und anderen immateriellen Vermögenswerten, die das kombinierte Unternehmen beeinflussen könnten?
- es könnte auch einen Abschreibungsaufwand für erworbene laufende Forschungs- und Entwicklungsprojekte (Purchased In-Process R&D Write-off) und eine Abschreibung von abgegrenzten Umsatzerlösen (Deferred Revenue Write-off) geben
Was sind Synergien, und kannst du einige Beispiele nennen? - Fälle, in denen 2 + 2 = 5 (oder 6, oder 7…) bei einer Übernahme ergibt
- Käufer durch die Akquisition mehr wert als das, was die finanziellen Daten vorhersagen würden
2 Arten: - Umsatzsynergien (kombinierte Unternehmen kann Produkte an neuen Kunden verkaufen (Cross-Selling) oder neue Produkte an bestehende Kunden verkaufen (Up-Selling).
- Kostensynergien (Gebäude und Verwaltungspersonal konsolidieren und überflüssige Mitarbeiter entlassen. Es könnte auch überflüssige Geschäfte oder Standorte schließen)
Wie werden Synergien in M&A-Modellen verwendet?
Umsatzsynergien:
- Man kalkuliert eine zusätzliche Marge auf den Umsatz des Unternehmens
- Der erhöhte Umsatz wirkt sich gut auf die GuV aus da es den Gewinn vor Steuern (EBTI) erhöhen (weniger Kosten mehr Gewinn einfach)
Kostensynergien:
- kombinierten Herstellungskosten oder Betriebsausgaben des neuen Unternehmens reduziert
- führt zu einem höheren Vorsteuergewinn + Nettogewinn
- Ergebnis pro Aktie (EPS) verbessert
Sind Umsatz- oder Kostensynergien wichtiger?
- Niemand nimmt Umsatzsynergien ernst, da sie so schwer vorherzusagen sind
- Kostensynergien werden etwas ernster genommen (einfacher ist zu erkennen)
Welches Zahlungsmittel würde ein Unternehmen bei der Akquisition eines anderen Unternehmens bevorzugen – Bargeld, Aktien oder Schulden?
Ausgehend davon, dass das Unterenhmen unendlich Ressourcen hat würde es immer cash bevorzugen. Warum?
- Bargeld ist „günstiger“ als Schulden, da die Zinssätze für Bargeld niedriger sind
- Bargeld ist auch weniger „risikobehaftet“ als Schulden
- Akten oft das teuerste (Cost of Equity > Cost of Debt)
- Cash ist einfach das wenigeste riskante
Wie viel Schulden könnte ein Unternehmen bei einer Fusion oder Übernahme aufnehmen?
- bestimmen, schaut man sich in der Regel vergleichbare Unternehmen oder frühere Transaktionen an
- EBITDA-Zahl des kombinierten Unternehmens für die letzten zwölf Monate und ermittelt den Median des Verhältnisses von Schulden zu EBITDA bei ähnlichen Unternehmen
- Verhältnis wendet man dann auf die eigene EBITDA-Zahl an um einen groben Anhaltspunkt dafür zu bekommen, wie viel Schulden man aufnehmen könnte
- (Außerdem betrachtet man die Schuldenstrukturen von Unternehmen in derselben Branche, um zu sehen, welche Arten von Schulden sie aufgenommen haben und wie viele Tranchen sie genutzt haben)
Wie bestimmt man den Kaufpreis für das Zielunternehmen bei einer Akquisition?
- Man verwendet die gleichen Bewertungsmethoden, die wir bereits besprochen haben
- Wenn börsenorientiert: besonders auf Prämie achten um zustimmung der Aktionäre zu gewinnnen
- privaten Verkäufern wird mehr Gewicht auf die traditionellen Bewertungsmethoden gelegt
Angenommen, ein Unternehmen überzahlt für ein anderes Unternehmen – was passiert normalerweise danach und kannst du einige aktuelle Beispiele nennen?
- reis weit über dem fairen Marktwert des Unternehmens liegt, entsteht eine enorm hohe Menge an Goodwill und anderen immateriellen Vermögenswerten
- je nach dem wie es verläuft könnte es zu einer großen Wertminderung des Goodwills kommen
BSP: - Deal zwischen eBay und Skype, bei dem eBay eine hohe Prämie und einen extrem hohen Multiplikator für Skype gezahlt hat
- Ebay musste viel abschreiben
Ein Käufer zahlt 100 Millionen Dollar für den Verkäufer in einem rein aktienbasierten Deal, aber einen Tag später entscheidet der Markt, dass das Unternehmen nur 50 Millionen Dollar wert ist. Was passiert?
- Aktienkurs des Käufers würde um den Betrag pro Aktie fallen, der dem Verlust von 50 Millionen Dollar entspricht
- wichtig zu beachten, dass der Kurs nicht unbedingt halbiert wird
- Verkäufer effektiv nur die Hälfte dessen erhalten, was ursprünglich verhandelt wurde
- -» dies Verdeutlicht ein höheres Risiko von aktienbasierten Deals (Kursschwankungen)
Warum scheitern die meisten Fusionen und Übernahmen?
- vielen Dingen ist M&A „leichter gesagt als getan.“
- In der Praxis ist es schwer, ein Unternehmen zu erwerben/ integrieren
- Auch Synergien tatsächlich zu realisieren ist oft komplizierter als man denkt
- Auch wenn es um falsche Gründe geht
- Es muss im Interesse beider Parteien funktionieren
Welche Rolle spielt ein M&A-Modell bei den Verhandlungen eines Deals?
- Art Realitäts-Check und wird verwendet, um verschiedene Annahmen zu testen
- Ein Unternehmen würde aber nie auf Basis von einem Modell einzig und allein eine Entscheidung treffen
- Z.B. Modell zeigt das Deal accretive sein könnte also kucken wir uns ihn weiter an
- Aber nie festbeissen auf einzelnde Werte
- Personalität, Ego und Emotion spielen eine grosse Rolle in der Verhandlug, mehr als Zahlen zum Teil
Welche Arten von Sensitivitäten würde man in einem M&A-Modell betrachten? Welche Variablen wären interessant?
- häufigsten Variablen, die betrachtet werden, sind der Kaufpreis, der prozentuale Anteil von Aktien/Bargeld/Schulden, Umsatzerlöse durch Synergien und Kostensynergien
- manchmal auch betriebliche Sensitivitäten und wie das Umsatzwachstum oder die EBITDA- Marge
- Ziel ist es oft zu sehen, wie sich der Gewinn pro Aktie (EPS), Kaufpreis im Vergleich zu Synergien oder Kaufpreis im Vergleich von Bargeld
