Séance 9 - Structure des CDO et le risque de crédit

Question 1

Comment les CDO permettent-ils de transformer des titres non-investment grade en titres désirables pour les institutions financières ?

Answer 1

Les CDO regroupent des actifs non-investment grade et les découpent en tranches. Grâce à la subordination, la tranche senior est protégée par les tranches junior et mezzanine qui absorbent les premières pertes — ce qui lui permet d’obtenir une cote AAA malgré des collatéraux risqués. Des obligations BB inaccessibles aux fonds de pension deviennent ainsi une tranche senior AAA qu’ils peuvent détenir.

En gros, on prend des obligations que personne ne veut et on les regroupes pour créer une tranche sénior AAA

Question 2

Quelles sont les trois phases du cycle de vie d’un CDO ?

Answer 2

1.Période de ramp up: SPV émet des titres (tranche senior, mezzanine, equity) pour lever des capitaux. Avec cet argent, achète collatéraux

2. Période Revolving:
   Gestionnaire du CDO gère activement le portefeuille de collatéraux. Il vend des actifs qui se déteriorent, achète de nouveaux pour remplacer.

C’est ici que la valeur se crée

3. Période d’amortissement
   Phase finale. Gestionnaire arrête de réinvestir et commece à rembourser les tranches dans l’ordre waterfall, senior vers equity

Question 3

Qu’est-ce qu’un SPV dans le contexte d’un CDO et pourquoi est-il dit “bankruptcy remote” ?

Answer 3

SPV: special purpose vehicle, entité légale séparée créée spécifiquement pour émettre le CDO et détenir le collatéraux.

Bankruptcy remote = juridiquement isolé de société mère donc si la banque fait faillite, le SPV continue d’exister et les actifs du CDO restent protégés, les créanciers de la banque ne pouvant pas les réclamer.

Question 4

Quelles sont les quatre mesures principales du risque et rendement d’un CDO et que mesurent-elles ?

Answer 4

1) Le WARF mesure la qualité de crédit moyenne pondérée du portefeuille: plus il est élevé, plus le portefeuille est risqué.

2) Le WAS mesure le rendement moyen pondéré des collatéraux au-dessus du taux sans risque : plus il est élevé, plus le portefeuille est rentable.

3) Le Diversity Score mesure la diversification du portefeuille :un score élevé signifie des actifs peu corrélés et donc moins de risque de défauts en cascade.

4) La largeur des tranches détermine le niveau de protection de chaque tranche : une tranche equity large offre plus de coussin pour protéger les tranches supérieures.

Question 5

Qu’est ce qu’un CDO de bilan et que sont ses trois objectifs?

Answer 5

Une banque a un portefeuille de prêts sur son bilan qu’elle veut retirer. Elle crée un CDO et vend ces prêts au SPV donc, les prêts quittent son bilan et les investisseurs du CDO prennent le risque.

Objectifs:
1. Réduire l’exposition au risque de crédit : en transférant le risque de concentration sur un client ou une industrie aux investisseurs du CDO sans affecter la relation commerciale.

2. Obtenir du capital : en recevant du cash en échange des prêts vendus au SPV.
3. Réduire le capital réglementaire: en retirant les prêts du bilan, la banque diminue ses actifs pondérés par le risque et libère le capital réglementaire requis par Bâle (8%).

Question 6

Quelle est la logique d’un CDO d’arbitrage et en quoi diffère-t-il d’un CDO de bilan ?

Answer 6

Contrairement au CDO de bilan qui sert à retirer des actifs du bilan d’une banque, le CDO d’arbitrage est créé uniquement pour faire du profit en exploitant une différence de rendement.

Un CDO d’arbitrage est construit pour capturer la différence entre le rendement des actifs collatéraux et le rendement offert aux tranches

Question 7

Qu’est-ce qu’un CDO Cash et quelle est sa caractéristique principale ?

Answer 7

Dans un CDO Cash, le SPV achète physiquement les actifs collatéraux avec le capital levé auprès des investisseurs des tranches. Le SPV est propriétaire réel des actifs, les cash flows générés par ces actifs sont distribués aux tranches selon le waterfall. Contrairement au CDO synthétique, il y a un vrai transfert légal de propriété des actifs vers le SPV.

Question 8

Quelle est la différence entre un CDO Cash et un CDO Synthétique et comment le CDO Synthétique obtient-il son exposition aux actifs ?

Answer 8

Dans un CDO Cash, le SPV achète physiquement les actifs collatéraux. Dans un CDO Synthétique, le SPV n’achète jamais les actifs, il obtient son exposition en vendant de la protection via des CDS sur ces actifs.

Le cash des investisseurs est placé dans des obligations sans risque, et les primes des CDS s’ajoutent aux rendements distribués aux tranches. Si un défaut survient, le SPV liquide des obligations sans risque pour payer la contrepartie, et les tranches absorbent la perte selon le waterfall.

Question 9

Quelles sont les avantages et incovénients du CDO synthétique

Answer 9

Avantages:
- Pas de risque opérationnel lié à ces actifs
- Il n’y a pas la vente légale des actifs

Désavantages
- Exposition au risque de contrepartie du CDS
- Réduction de l’éloignement de la faillite

Question 10

Qu’est ce que le rehaussement de crédit et nomme moi ses mécanismes

Answer 10

Rehaussement de crédit: ensemble des mécanismes utilisés pour améliorer la qualité du crédit des tranches d’un CDO

Mécanismes internes:
1. Subordination: tracnhes junior absorbent les premières pertes

2. Overcollateralization: valeur des actifs supérieure aux tranches émises
3. Amélioration du spread: l’excédent de rendement s’accumule comme un coussin
4. Compte de réserve: fond mis de côté pour couvrir les pertes futures

Mécanisme externe:
Assurance: tierce partie qui garantie les paiements des tranches senior